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2015年10月29日 星期四

死因研究庭 (一) :思捷(0330)

近日止凡兄出了一系列的文章對莎莎國際(0178) 進行估值,引起一眾blog友熱烈討論,當中不少blog友談及思捷的死因更勾起窮家女無盡的好奇心。這次特別發這篇blog文來個死因研究,哈哈。

記得有個小故事是這樣的。
一位爸爸問剛當上醫生的兒子:「兒子啊,當醫生最重要的是什麼?」
兒子答:「學會不把人醫死。」

這實在是一個耐人尋味的答案。在股票市場中,能買的股票上千上萬隻,每隻都研究當然是不可能。但只要我們能分辨出不能碰的妖股,也許就成功一半了。老手常說:要贏錢先要學會別輸錢,也是同一道理。

首先來研究一下思捷(0330)的死因。以下一眾論點均來自網上討論之文章整理而成,當中也會夾雜一些窮家女的看法。為方便各blog友更深入探討問題,全文完後會附上網址來源。

Esprit品牌始創於六八年,七一年由創辦人邢李㷧引進至香港,七四年他憑藉亞洲採購工作,帶領品牌在八十年代火速成長,成功打造為以本港作基地的國際知名時裝零售品牌,九三年底將亞洲業務分拆在港上市,並積極擴充版圖,開拓澳洲、歐洲及加拿大等市場。踏入千禧年代,思捷業務可謂「最風光」,乘着歐元強勢,其以歐洲為主的業務種類延伸至化妝品品牌Red Earth,甚至引入新產品線,如運動服飾、新生兒服飾及玩具等。該股於二年更躋身恒指成分股,思捷「三劍俠」潘祖明、邢李㷧及高漢思合力執掌集團。不過,當時身為大股東的邢李㷧陸續淡出兼減持股份,八年更辭去全部職務。潘祖明接着「劈炮」,獨留高漢思支撐大局,思捷管理層開始經歷多次「變天」及走下坡。

死因一:品牌老化,未能跟隨潮流而走
ESPRIT 早期的成功因為觸摸到了670 年代美國消費者的心靈深處和時代脈搏而取得成功。但到了新世紀,ESPRIT卻逐步偏離了軌道,在快時尚當道的今天,ZARA比她時尚、H&M 產品線更為豐富,大牌跨界合作屢屢引起轟動,Uniqlo基本款性價比更高,百搭深入人心。但ESPRIT 卻和十年之前變化不大,在快時尚的時代裡,ESPRIT 快不起來,形象也逐漸老化,與中端的定位和時代的潮流格格不入,挑戰也越來越大。它的設計老化、款式單一,無法滿足消費者多樣化得需求;營銷遲緩,品牌宣傳和市場定位方面出現缺失等等。但背後最大的根源在於沒有跟上社會消費潮流的變化,不進則退。

後記:
有時一個企業的成功,並非因為其做得大,而是在於做得精。要做得精,必須知道自身的市場定位,鎖定目標客戶,與時並進才能制訂致勝的市場策略。可惜思捷一直停留於過去的美好當中,未能認清市場的轉變及競爭者的優勢,最終被超越。正如網友所言:「思捷正夾在ZaraH&M中間,願支付中高價的人直接去Zara買半高檔次的服裝,而H&M則是平靚正的選擇。」那ESPRIT呢?在時尚潮流中漸漸被人遺忘。

死因二:加盟式銷售減弱管理能力,存庫過量
思捷利用加盟店之利令收入極速膨脹,以「零售」之名行「批發」之實。「批發」業務中由於有代理商,令毛利率遠低於自營店的銷售。思捷對批發客戶的管理較為鬆散,不利於改善供應鏈的營運效率和降低成本,也降低了品牌對於顧客購買行為的敏感度。

同時,ESPRIT 的存貨亦不斷加大,風險逐漸積累。2010-11年,庫存金額從24.6 億增長到42.2 億元,庫存天數則從65 天增長到75 天。高庫存帶來的直接後果就是頻頻打折,當打折成為一種慣例,就會對品牌和正常商品的銷售產生傷害。常年折扣不是快時尚的風格,ZARA每一款的量都不大,即使暢銷款式也保持限量供應,款多量少,一件衣服在店裡停留的時間往往不超過四周,反過來催促消費者盡快做出購買決定。兩者形成了鮮明的對比。

後記:
在之前的blog文中,窮家女已提及順豐速運的總裁王衛,早年已深知加盟制的不妙,不惜一切代價把順豐轉為直營式經營。可惜思捷的管理層未能有這方面的遠見,為思捷的發展堆下一個極大的計時炸彈。對於零售業來說,庫存越大不但蠶食企業越多現金,還削弱了企業的競爭力。折扣清貨是快速銷售庫存的唯一途徑,但這樣令銷售的主導權由企業下移至消費者,對企業而言是相當不利的。一旦連減價也無助庫存銷售,企業將損失慘重。

死因三:過分依賴單一市場
雖然ESPRIT 早就涉足亞洲市場,但在2008 年之前,ESPRIT 滿足於歐洲市場的增長,德國成為最主要盈利市場,而對亞太區(尤其是中國市場)的建設力度相對有限,在中國被H&M ZARAUniqlo 等快時尚品牌迎頭趕上,起了個大早,趕了個晚集。

過分依賴單一市場,新興市場業務拓展不及時的後果在金融危機後直接暴露,使其對經濟波動風險的抵抗力大為下降。截止2010/2011 財年,歐洲市場佔比高達79.1%,其中德國單一市場達42.3%;而中國市場雖然逐年提升,仍然僅為7.9%。新興市場雖然快速增長但未能夠挽回公司整體下滑的頹勢。

後記:
如果思捷一早鎖定歐洲市場,專注於其發展,對其他新興市場不作理會的話,這倒不成思捷神話破滅的原因。惟思捷三心兩意,顧此失彼,最終令歐洲及新興市場的銷售均不理想。歐洲金融危機的出現,更令思捷雪上加霜。這結果除了反映思捷市場策略的失敗外,還顯示出思捷未有為自身的經營留一條「後路」。

死因四:管理層相繼跳船,錯失救亡時機
早於十年前,當H&MZARA尚未壯大,思捷仍如日方中的時候,大股東邢李㷧未有為思捷可能面臨的困境作出應對,反而密謀逐步賣股實踐他的退休大計。

當年的思捷,幾乎每一次公布業績之後,都有董事或管理高層批售舊股套現。公司創辦人邢李㷧就是一個最好例子。他最高曾持股超過4成,期間至少減持十次八次,保守估計套現接近200億元,有可能是過去10年在自己公司套現最多現金的一位富豪。如果邢生選擇在高位賣盤的話,甚至可套現近700億元。有網友更明言:「如果邢先生係唯一理解思捷既人,即係思捷可能仲要跌,因為佢零二年首度減持思捷,係每股十三個一毫半,即係呢個價,佢已經覺得超出基本因素。」

其後,潘祖明、高漢思相繼辭任職務。即當日帶領思捷走向全盛「黃金十年」的「鐵三角」組合於三年內因各種理由全數離開,更令思捷群龍無首,一直保持高速增長的神話終告破滅。

後記:
大眾普遍認為這是思捷的致命死因。的確,縱觀城中富豪李嘉誠、李兆基等,大多只會不斷增持自身企業的股票,甚少賣出。思捷創辦人邢李㷧這樣反常的舉動,的確很難讓人相信思捷是一所優質企業。窮家女個人並不認同邢李㷧套現思捷股票是為退休作準備。邢生在市場打滾多年,見盡風浪,也是成功的企業家,怎會不清楚致富之道?套現股票有如殺雞取卵,如果當年的思捷極具升值潛力,為何要斷去這條財路?理由不外乎是,一:有更好的投資機會出現。二:思捷大勢而去。正如上文引述網友所言,原來當邢生套現的一刻,思捷已出現溢價,只是云云散戶還蒙在鼓裡。管理層相繼跳船,亦反映出管理層的自私,視小股東的利益如無物。

反思:
同樣為零售股的莎莎,是否有以上的問題?還是有其他足以毀掉企業的隱憂?如果有,管理層是否有能力去解決?如果沒有,是否可證明莎莎是一隻優質的潛力股?歡迎大家留言討論喔~

資料來源:


17 則留言:

  1. 這篇文有心機,厲害厲害,多謝分享。我見証住她 10 元升上100元的風光,但是我一元也不能賺到。不喜歡這品牌就是不喜歡,只是買過一件衫!

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    1. 謝謝80後兄欣賞喔!畢竟錢不能全賺,有些錢不是我們就不是我們的,哈哈!

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  2. 謝謝分享, 又可以睇多一點了~~

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    1. 不客氣Ken兄,歡迎多交流呢!

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  3. 我很欣賞你的分析,繼續下去!
    思捷不能跟著市場走,顧客走-快速時尚,但自身定位亦未能滿足顧客。
    蘋果亦有大Mon,做好自身的OS,生態圈。
    我希望聽多些同業的評語。

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    1. 價值兄太過獎了,只是多做些整理,方便他人之餘又能讓自己學習。
      窮家女也盼望吸引多些不同的人來討論,教學相長就最好了。

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    2. 其實APPLE 出大MON 機STRATEGY 好成功。之前好多人話出左大MON 後冇左蘋果設計風格, 跟住市場走。我觀察左APPLE 十年, 完全覺得冇問題。結果, 眼見身邊朋友都用大MON 機, 而且由SAMSUNG 轉返過來.

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  4. 好好的資料搜集同分析!
    以以上資料所得, 思捷的衰落係管理層的問題。零售業的本質競爭大同經常轉變的消費者口味。經常轉變的消費者口味是好大的風險。管理層風險管理差自然唔能夠迎合消費者的需要,銷售自然差。

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    1. 思捷管理層固然有很大問題,但奇怪在之前的黃金十年竟然可欺騙這麼多股東,也真奇怪,只能說掩飾得太好。

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  5. 非常獨到的分析!

    從資料分析中,可以得出管理層或某些大股東完全無視其他小股東的利益.

    加盟式銷售方法有拓展開發市場能力,本來這方法也有其本身好處.

    但疏忽監管管理加盟店,只重視短期利益,增加風險,其後引發更多危機.

    只能說一步錯步步錯,在某些特許經營(7仔)其監管管理方式確實不錯.

    另一方面在黃金十年期間不斷減持股票,這動作實在令人費解.

    如果說因為有其他更好的投資機會出現,所以減持股票.但當年的思捷極具升值潛力.因有投資機會已減少應有收益那好像有點說不通.

    如果說當時己知思捷真的大勢而去,為什麼在黃金十年時期,所擁有的資源,領先地位不作出補救,反而做出坑殺小股東和投資者已自肥的感覺?

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    1. 所以只能說小股東十年來也錯看思捷的管理層了…

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  6. 謝謝妳的分享! 分析得非常詳細, 我們般小股民時刻都要留意大股東的舉動呢:)

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    1. 不客氣Cherry~對於我們這些欠缺內部消息的散戶來說,大股東的舉動是一個很好的參考方向。

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  7. 分析切中要害,就不知是否能力圖振作起死回生

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    1. 歡迎打工仔兄,窮家女不清楚思捷現在的管理層是怎樣,如果有好的領導,應該有機會

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